¿Los índices de mercado son carteras eficientes? El caso español del IBEX-35 - Núm. 48, Enero 2014 - Cuadernos de Administración - Libros y Revistas - VLEX 705851461

¿Los índices de mercado son carteras eficientes? El caso español del IBEX-35

AutorMariano González Sánchez - Juan Miguel Nave Pineda
CargoDoctor en Ciencias económicas y empresariales, Universidad Ceu San Pablo, Madrid, España, 1998; Licenciado en ciencias empresariales, Universidad Complutense, Madrid, España - Doctor en Ciencias económicas y empresariales, Universidad de Valencia, Valencia, España, 1996; Licenciado en ciencias empresariales, Universidad de Valencia, Valencia, ...
Páginas182-226
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Cuad. admon.ser.organ. Bogotá (Colombia), 27 (48): 183-226, enero-junio de 2014
* Este trabajo es nanciado por el proyecto de investigación ECO 2012-36685 del Ministerio de Economía y Competi-
tividad de España. Se encuentra en desarrollo desde el 1 enero de 2012 y se espera su nalización el 31 de diciembre
de 2015. El artículo se recibió el 20-12-13 y se aprobó el 08-04-14. Sugerencia de citación: González S., M. y Nave P.,
J. M. (2014). ¿Los índices de mercado son carteras ecientes? El caso español del IBEX-35. Cuadernos de Adminis-
tración, 27 (48), 183-226.
** Doctor en Ciencias económicas y empresariales, Universidad Ceu San Pablo, Madrid, España, 1998; Licenciado en
ciencias empresariales, Universidad Complutense, Madrid, España. Profesor adjunto, Universidad CEU Cardenal He-
rrera, Madrid, España. Correo electrónico: mariano.gonzalez@uch.ceu.es
*** Doctor en Ciencias económicas y empresariales, Universidad de Valencia, Valencia, España, 1996; Licenciado en
ciencias empresariales, Universidad de Valencia, Valencia, España, 1990. Profesor titular, Universidad de Castilla de
la Mancha, Cuenca, España. Correo electrónico: JuanNave@uclm.es
¿Los índices de mercado son
carteras eficientes? eL caso
españoL deL iBeX-35*
Mariano González Sánchez**
Juan M. Nave Pineda***
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Mariano González Sánchez, Juan M. nave Pineda
¿Los índices de mercado
son carteras ecientes? El
caso español del IBEX-35
Resumen
En la práctica nanciera de gestión y valoración de activos suele emplearse
como cartera eciente de mercado su índice representativo. En la literatura
nanciera los estudios empíricos para contrastar si el índice de mercado es
una cartera eciente suelen asumir únicamente un comportamiento gaussia-
no (media-varianza). Por el contrario, en este trabajo se propone una metodo-
logía tanto en entorno gaussiano como no gaussiano, así como pruebas del
tipo backtesting para considerar a posteriori los errores tipo-I y II. Los resulta-
dos de aplicar la metodología propuesta sobre el índice del mercado español
(IBEX-35) muestran que pueden encontrarse carteras óptimas más ecientes
que el IBEX-35 y con un menor número de activos. Además, bajo un entorno no
gaussiano se superan los test y, no se presenta el problema habitual de primas
de riesgo de mercado no positivas.
Palabras clave: Cartera de mercado, índice de mercado, optimización.
Clasicación JEL: G11, G12.
Are the market indexes
efcient portfolios? The
Spanish case of IBEX-35
AbstRAct
In nancial management and asset pricing is often used the market as the ef-
cient market portfolio. The empirical studies to test the efciency of market index
usually assume a gaussian behavior (mean-variance). By contrast, this paper
proposed a backtesting methodology from the post type-I and II errors, for both
gaussian and non-gaussian behavior. The results on Spanish market index
(IBEX-35) show that optimal portfolios may be more efcient than the IBEX-35
with fewer assets, which under a non-Gaussian test are exceeded and, without
exhibiting the usual problem of market risk premiums not positive.
Keywords: Market portfolio, market index, optimization.
JEL Classication: G11, G12.
Os índices de mercado
são carteiras ecientes?
O caso espanhol do
IBEX-35
Resumo
Na prática nanceira de gestão e valoração de ativos, costuma empregar-se
como carteira eciente de mercado seu índice representativo. Na literatura -
nanceira, os estudos empíricos para contrastar se o índice de mercado é uma
carteira eciente, costumam assumir unicamente um comportamento gaussiano
(média-variância). Pelo contrário, neste trabalho propõe-se uma metodologia
tanto em contexto gaussiano quanto não gaussiano, bem como provas do tipo
backtesting para considerar a posteriori os erros tipo-I e II. Os resultados de
aplicar a metodologia proposta sobre o índice do mercado espanhol (IBEX-35)
mostram que se podem encontrar carteiras mais ecientes que o IBEX-35 e
com um menor número de ativos. Além disso, sob um contexto não gaussiano,
superam-se os testes e não se apresenta o problema habitual de prêmios de
riscos de mercado não positivas
Palavras chave: Carteira de mercado, índice de mercado, otimização.
JEL Classicação: G11, G12.
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¿loS índiceS de Mercado Son carteraS eficienteS? el caSo eSPañol del iBeX-35
Cuad. admon.ser.organ. Bogotá (Colombia), 27 (48): 183-226, enero-junio de 2014
Introducción
Los índices del mercado de renta variable
son habitualmente empleados en la práctica
nanciera como referencia en la gestión de
carteras y la valoración de activos. Ello su-
pone implícitamente que dichos índices son
una proxy de la llamada cartera de mercado,
denida como la de mayor rendimiento por
unidad de riesgo.
Ahora bien, la denominada crítica de Roll
(1977) sobre la contrastación de la Teoría de
Valoración de Activos (Capital Asset Pricing
Model: CAPM) exige conocer la cartera de
mercado y que para su construcción sean
considerados todos los activos del merca-
do. De este modo, sustituir dicha cartera por
una proxy, un índice de mercado, no sólo
no permite contrastar la validez de la teo-
ría, sino que podrían cometerse errores en la
estimación del riesgo de mercado, es decir,
cualquier gestión o valoración de activos aso-
ciada a un índice no contrastado como cartera
eciente podría conllevar una infra o sobre
valoración del riesgo.
Surge entonces la cuestión sobre la validez
de la construcción de los índices de mercado
como carteras ecientes, es decir, ¿las pon-
deraciones asignadas a los diferentes activos
son adecuados para construir una buena pro-
xy de la cartera de mercado?
En este contexto, el objetivo principal de este
trabajo es determinar si a priori el IBEX-35
(índice del mercado continuo español) es una
cartera óptima, es decir, si es posible encon-
trar otras ponderaciones para los mismos 35
valores que ofrezcan una mayor rentabilidad
por unidad de riesgo. Por tanto, el objetivo
no es “batir” al IBEX-35, sino proporcionar
a los agentes económicos una validación de
este índice como cartera de mercado.
Realizamos este estudio bajo dos entornos:
por un lado, consideramos un comportamien-
to gaussiano del rendimiento de los activos
(media-varianza), tal y como se desprende
de la CAPM; y por otro, incluimos momen-
tos muestrales de orden mayor a 2 (asime-
tría y curtosis). Para este último supuesto,
la performance de las carteras vendrá dada
en términos de media frente al Value at Risk.
Finalmente, para contrastar si los resultados
a priori se mantienen al nal del período de
inversión, y dado que consideramos tanto un
comportamiento normal como no normal, re-
curriremos a pruebas de backtesting.
Para este estudio se empleará una muestra
comprendida entre enero-2000 y marzo-2013
de los precios de las acciones que forman
parte del IBEX-35 en cada instante temporal.
El resto del trabajo se organiza así: en el se-
gundo apartado se hace un repaso de la lite-
ratura que ha tratado el mismo tema desde
otras perspectivas; en el tercero se exponen
las metodologías seguidas para estimar los
pesos de las carteras óptimas; en el cuarto
explicamos la selección de la muestra y sus
características estadísticas, en el quinto pre-
sentamos los resultados y, nalizamos con
las principales conclusiones.
1. Revisión de la literatura
Existen numerosos trabajos que analizan la
validez de la CAPM, cabe destacar al respec-

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