La crisis
| Autor | Alan Greenspan |
| Cargo | Doctor en Economía, ex Presidente de la Junta de Reserva Federal y Presidente de Greenspan Associates LLC, Washington, Estados Unidos |
| Páginas | 15-60 |
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LA CRISIS
Alan Greenspan*
La bancarrota de Lehman Brothers en septiembre de 2008 preci-
pitó lo que en retrospectiva quizá sea la crisis nanciera mundial
más virulenta que se haya registrado. Por supuesto, la contracción
subsiguiente de la actividad económica ha sido menor a la Gran
Depresión de los años treinta. Pero la virtual desaparición del crédito
privado de corto plazo, a una escala tan global, el elemento princi-
pal de la crisis nanciera, no tiene antecedentes en nuestra historia
nanciera. El colapso de la supervisión privada del riesgo de contra-
parte, anada a lo largo de muchas décadas, y el fracaso del sistema
de regulación global exigen la cuidadosa revisión que los gobiernos
han emprendido.
La tesis central de este escrito es que durante los años anteriores
a esta crisis la intermediación nanciera intentó funcionar con una
capitalización muy endeble, debido a una mala interpretación del nivel
de riesgo incorporado en unos productos y unos mercados nancieros
cada vez más complejos.
En la primera sección se revisan las causas de la crisis. En la segun-
da sección se explora la naturaleza de la intermediación nanciera, en
la tercera sección se presenta un conjunto de reformas para superar
las deciencias de la estructura reguladora existente, en la cuarta sec-
ción se examina el papel de la política monetaria en la crisis actual;
la última sección presenta las conclusiones.
*
Doctor en Economía, ex Presidente de la Junta de Reserva Federal y Presidente
de Greenspan Associates LLC, Washington, Estados Unidos. Fecha de recepción:
18 de marzo de 2010, fecha de modificación: 6 de abril de 2010, fecha de acep-
tación: 1.º de julio de 2010. Artículo original en inglés. Traducción de Mauricio
Pérez Salazar y Alberto Supelano.
CAUSAS DE LA CRISIS
El m E r c a d o g l o b a l a r b i t r a d o d E b o n o s y l a cr is is dE l a v i v i E n d a
El detonador inmediato de la crisis actual fue la proliferación global
de hipotecas subprime tóxicas titularizadas de Estados Unidos. Pero a
mi juicio sus orígenes se remontan a las secuelas de la Guerra Fría.
La caída del Muro de Berlín dejó al descubierto el desastre eco-
nómico causado por el sistema económico del bloque soviético1. En
respuesta, los mercados competitivos, silenciosa pero rápidamente,
desplazaron a la desacreditada planicación centralizada que preva-
lecía en el bloque soviético y el entonces Tercer Mundo.
Un buen número de naciones del otrora Tercer Mundo, especial-
mente China, replicaron el exitoso modelo económico orientado a la
exportación de los Tigres Asiáticos: una fuerza laboral bien educada
y de bajo costo unida a la tecnología del mundo desarrollado y prote-
gida por el fortalecimiento gradual del imperio del derecho desató un
crecimiento económico explosivo2. El FMI estimó que en 2005 más
de US$800 millones de miembros de la fuerza laboral del planeta se
incorporaron a los mercados de exportación y, por tanto, competiti-
vos; un incremento de US$500 millones desde la caída del Muro de
Berlín (IMF, 2007, cap. 5, 162). Cientos de millones de trabajadores
adicionales quedaron expuestos a las fuerzas competitivas domésticas,
especialmente en la antigua Unión Soviética. Como resultado, entre
2000 y 2007 el crecimiento del PIB real del mundo en desarrollo fue
más del doble que el del mundo desarrollado.
La consecuencia fue una caída pronunciada de las tasas de interés
mundiales de largo plazo, nominales y reales (Desroches y Francis,
2007) entre 2000 y 2005 (gráca 1), que indicaba que las intencio-
nes mundiales de ahorro habían sido crónicamente mayores que las
intenciones mundiales de inversión. En el mundo en desarrollo, el
consumo restringido por la cultura y la inadecuada nanciación de los
consumidores no pudo mantener el ritmo del aumento del ingreso y,
en consecuencia, su tasa de ahorro ascendió del 24% del PIB nominal
en 1999 al 34% en 2007, superando de lejos a la tasa de inversión.
Pero la tasa de ahorro-inversión mundial ex post en 2007, en con-
junto, sólo fue ligeramente mayor que en 1999, lo que indica que la
tendencia ascendente de las intenciones de ahorro de las economías
en desarrollo no fue acorde con la baja de las intenciones de inversión
1 Para una explicación más detallada, ver Greenspan (2007, cap. 20).
2 La inversión extranjera directa en China, por ejemplo, aumentó gradualmente
entre 1980 y 1990, pero se septuplicó en 2007.
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en el mundo desarrollado. El estudio del Banco de Canadá de marzo
de 2007 (ibíd.) también llegó a la conclusión de que el debilitamiento
de la inversión mundial fue el principal determinante del descenso de
las tasas reales de interés mundiales de largo plazo. Por supuesto, bien
fuese un exceso de intenciones de ahorro o un décit de intenciones
de inversión, la conclusión es la misma: menores tasas de interés reales
de largo plazo.
Gráca 1
Fuente: datos tomados de fuentes de varios países.
Las tasas de inación y de largo plazo de todas las economías desarro-
lladas y de las principales economías en desarrollo convergieron a un
solo dígito en 2006, creo que por vez primera. La ruta de convergencia
es evidente en la varianza no ponderada de las tasas de interés de la
deuda soberana a diez años de 15 países, que descendió marcadamente
entre 2000 y 2005 (gráca 2)3. La tasas de capitalización de las accio-
nes y de la nca raíz fueron inevitablemente arbitradas hacia abajo
por la caída de las tasas de interés reales mundiales de largo plazo.
Por tanto, los precios de los activos, en particular los de la vivienda,
se elevaron dramáticamente.
Los análisis de e Economist documentan la notable convergen-
cia de los aumentos del precio de la vivienda en 20 países durante la
última década4. Japón, Alemania y Suiza (por razones diversas) son
las únicas excepciones importantes. En su pico, el alza de precios en
3 Las variaciones de los logaritmos de las 15 tasas de interés de largo plazo
muestran tendencias similares.
4 Por ejemplo, The Economist, 13 de septiembre de 2007.
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