Pilar III: Determinación de la tasa de descuento
| Autor | Paúl Lira Briceño |
| Páginas | 163-194 |
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Las técnicas de evaluación de proyectos buscan responder la pregunta de cuánto valor
crea el proyecto para los accionistas. Asimismo, contestar esa interrogante estaba
sustentado en el desarrollo de tres pilares, tal como muestra la ilustración siguiente:
Gráico Los tres pilares de la evaluación de proyectos
Creación de valor
Construcción del FC
Inclusión del riesgo
Determinación tasa de descuento
Elaboración propia.
Unidad 4. Pilar III: Determinación de la tasa de
descuento
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Es momento de desarrollar el tercer pilar. Es decir debe, encontrarse cuánto se
quiere ganar por invertir. ¿La respuesta?, en teoría es simple, se debe obtener más
de lo que se habría ganado en una alternativa de similar riesgo. Este concepto se
conoce como el costo de oportunidad del capital (COK). Costo de oportunidad, porque
por poner dinero en esta inversión se está dejando de hacer otra que podría haber
brindado una rentabilidad alternativa; por lo que el inversionista debe exigir ganar no
menos de esa tasa. Si el negocio entrega menos, se está destruyendo valor; si, por el
contrario, brinda más, entonces se lo está creando.
A continuación, se dará un rápido vistazo a cómo los accionistas enfrentan este
delicado reto del que depende el éxito y fracaso del negocio:
El retorno sobre el patrimonio (ROE) obtenido en empresas similares. Fácil y
rápido pero errado pues este indicador es netamente contable incorporando
conceptos que no tienen relevancia inanciera y empleando data histórica Esta
aproximación no toma en cuenta que para invertir no solo interesa lo pasado, sino
lo que el negocio ganará en el futuro.
La metodología del QGE (siglas de quiero ganar esto). No tiene ninguna base técnica
y expresa, simplemente, los deseos que tiene el inversor de obtener un retorno
sobre su inversión que satisfaga una expectativa mínima subjetiva Esto equivale a
tratar de predecir el clima sacando el dedo índice por la ventana.
El famoso CAPM (capital asset pricing model), es una teoría que tiene más
de 45 años de existencia y permanece vigente a pesar de los múltiples intentos
realizados para cuestionarla. En sencillo, esta teoría postula que la rentabilidad de
cualquier activo con riesgo (y un negocio cae, obviamente, dentro de esa categoría), es
directamente proporcional al riesgo sistemático de este activo. El riesgo sistemático se
deine como aquel que no puede ser reducido mediante la diversiicación de la cartera
de inversiones. Huelga decir que este es el método que comúnmente se utiliza entre
consultoras y la banca de inversión con el in de obtener el COK para conglomerados
corporativos y empresas grandes a nivel local.
Otra situación es el intento de hacer ese mismo cálculo para el segmento MYPE.
La teoría inanciera predice que el COK de los accionistas debe ser mayor que la tasa
de interés que los acreedores cobran. Razones, dos y poderosas: la primera tiene
que ver con la calidad de acreedores residuales que tienen los accionistas, ellos son
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los últimos en cobrar y, por lo tanto, al incorporar deuda en la estructura de capital
de su inversión perciben más riesgo y efectúan los ajustes correspondientes en la
rentabilidad esperada; en tanto que la segunda se basa en la diferencia del tamaño
de los portafolios de proyectos en los que han invertido accionistas y bancos. Estos
últimos, sin lugar a dudas, tienen un número mucho mayor de proyectos y, más
importante aún con una mayor diversiicación que el accionista por lo que incorporar
uno adicional le resultará menos riesgoso estando, por lo tanto, dispuesto a recibir una
tasa de rendimiento menor.
Y, sin embargo, esto no va de la mano con lo que se observa en la realidad. Las
instituciones inancieras cobran en promedio anual por prestarle nuevos soles
al segmento de pequeños y microempresarios Entonces la teoría inanciera está
equivocada bueno sin dejar de reconocer que hay un vacío en este tópico pues son
muy pocos los trabajos que indican cómo calcular la tasa de rentabilidad apropiada
para este tipo de negocios, hay que tener en cuenta que existe lo que los economistas
denominan rigideces en el sistema inanciero Es decir se trata de la incapacidad de
las entidades inancieras para diseñar y aplicar sistemas de pricing a los préstamos
destinados a pequeños y microempresarios. El pricing consiste en la aplicación de tasas
de interés, diferenciadas según el riesgo del prestatario; entendiéndose que, conforme
exista un track crediticio del cliente este debería servir para ajustar para arriba o para
abajo lo que el banco le cobra
Qué hacer entonces aparte del mea culpa que los profesionales en inanzas
debemos hacer por la falta de desarrollo teórico en este tema, es importante propiciar
y alentar un debate en foros especializados. Paralelamente, la banca debe, sea por
convicción propia o guiada por el ente supervisor, diseñar e implantar sistemas de
ijación de precios tasas de interés que tomen en cuenta el verdadero riesgo que
asume cuando presta dinero a los clientes del segmento MYPE.
En el próximo apartado se explicará de manera muy simpliicada el modelo
CAPM; pues este servirá de base para encontrar la tasa de descuento que debe aplicarse
al FC del proyecto.
U E CAPM
El CAPM (Capital Asset Pricing Model es un modelo inanciero desarrollado en la
década de que vincula linealmente la rentabilidad de cualquier activo inanciero
con el riesgo de mercado de ese activo.
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